بورس چطور شگفتی‌ساز شد

بازار سرمایه در حالی معاملات خود را پس از یک دوره 80 روزه توقف از سر گرفت که بسیاری از فعالان و تحلیلگران، چشم‌انداز روشنی برای روز‌های ابتدایی آن متصور نبودند.

 

به گزارش بانک اول فضای پر ریسک اقتصاد، آسیب برخی صنایع، افزایش نااطمینانی‌های سیاسی و همچنین نیاز بخشی از سهامداران به نقدینگی، عواملی بودند که احتمال شکل‌گیری موج سنگین فروش را تقویت می‌کردند. با این حال، برخلاف بسیاری از پیش‌بینی‌ها، تابلوی معاملات در روز گذشته نشانه‌ای از ریزش سنگین نداشت و شاخص بورس با رشد نزدیک به 2500 واحدی به عدد سه میلیون و ۷۱۶ هزار واحد رسید. بسیاری از تحلیلگران، شروع معاملات را مثبت‌تر از انتظارات ارزیابی کردند. کارشناسان بخشی از این وضعیت را ناشی از بسته‌های حمایتی دولت و وزارت اقتصاد می‌دانند؛ اقداماتی مانند بیمه سهام، تسهیلات برای سهامداران و سایر ابزار‌هایی که با هدف کاهش فشار فروش و حفظ نقدینگی در بازار طراحی شده‌اند. در کنار این حمایت‌ها، برخی متغیر‌های بنیادی نیز به تقویت بازار کمک کرده‌اند، یکی از مهم‌ترین آن‌ها، جا ماندن بورس از نرخ ارز و سایر بازار‌های رقیب بود. برای نمونه، از دی‌ماه تاکنون، نرخ ارز رسمی از محدوده ۷۰ تا ۸۰ هزار تومان به بیش از ۱۴۸ هزار تومان در روز گذشته رسیده است؛ موضوعی که به افزایش سودآوری شرکت‌های صادرات‌محور و رشد ارزندگی سهام منجر شده است. هرچند کاهش صادرات همچنان یکی از ریسک‌های مهم بازار به شمار می‌رود، اما رشد نرخ ارز و نرخ تسعیر ارز، بخشی از این فشار را جبران کرده و بر چشم‌انداز سودآوری شرکت‌ها اثر مثبت گذاشته است. «فرهیختگان» در گفت‌وگو با فردین آقابزرگی، برزو حق‌شناس، احسان همتی و محمد میکائیلی، کارشناسان بازار سرمایه به بررسی جزئیات موضوع پرداخته است.

 

بسته‌های حمایتی دولت می‌تواند بخشی از نیاز بازار را برطرف کند 
فردین آقابزرگی | کارشناس بازار سرمایه
به‌هرحال پس از نزدیک به سه ماه توقف نماد‌های معاملاتی، انتظار می‌رود تمهیدات لازم از حیث وضع قوانین، مقررات، تدارک راهکار‌ها و اعمال بسته‌های حمایتی بازار، به شکلی دقیق، سریع و بدون نقص اجرایی شود. طبیعتاً در این مدت زمان کافی برای برگزاری جلسات کارشناسی، تبادل نظر و ارائه راهکار‌های حمایتی وجود داشته است. بنابراین، اگر این بسته‌های حمایتی با سرعت و دقت اجرایی شوند، می‌توانند بخشی از نیاز‌های بازار را برطرف کنند؛ هرچند این حمایت‌ها شامل همه سهامداران نخواهد شد. برای مثال، برخی سهامداران به دلیل فروش سهام خود متعهد به پرداخت‌هایی بودند که پس از توقف نماد‌ها، عملاً از دسترسی به منابع مالی خود محروم شدند. این دسته از افراد نمی‌توانند برای یک بازه زمانی طولانی، حتی با فرض کسب بازدهی بدون ریسک ۳۰ درصدی، در بازار باقی بمانند.

 

بازدهی 30 درصدی برای سرمایه‌گذار توجیه‌پذیر است؟ 
نکته دیگری که به‌عنوان یک پرسش مطرح می‌شود این است که در شرایطی که نرخ بهره مؤثر اوراق بدهی یا صندوق‌های درآمد ثابت به‌طور متوسط حدود ۳۶ تا ۳۷ درصد است، آیا بازدهی ۳۰ درصدی می‌تواند برای ماندگاری سرمایه‌گذار در یک بازه حداقل یک‌ساله، توجیه‌پذیر و قابل مقایسه باشد یا خیر؟ به هر روی، این مکانیسم‌ها صرفاً باید برای جلوگیری از شوک اولیه بازار به کار گرفته شوند. اصلاح طبیعی بازار، از جمله کاهش ارزش برخی صنایع و شرکت‌های آسیب‌دیده، امری اجتناب‌ناپذیر است. اگر بخواهیم با هر ابزار و به هر شکل از این اصلاح جلوگیری کنیم، چنین وضعیتی پایدار نخواهد ماند.

 

صنایع جذاب بورس
در زمان بازگشایی معاملات نیز شاید نتوان به‌راحتی از سهام ارزنده صحبت کرد، اما احتمالاً سهام‌هایی که کمتر تحت‌تأثیر تحولات جنگی قرار گرفته‌اند یا ریسک تأمین مواد اولیه و صادرات محصولات آن‌ها در معرض تهدید جدی نیست، فشار فروش کمتری را تجربه خواهند کرد. صنایعی مانند گروه غذایی، کشاورزی، بانک‌ها و مؤسسات مالی و اعتباری، از جمله این گروه‌ها هستند که به‌طور مستقیم آسیب ندیده‌اند و ممکن است وضعیت متعادل‌تری داشته باشند.

 

الزام تدوین دستورالعمل برای وقوع حوادث غیرمترقبه 
در این میان، موضوع توقف نماد‌ها و تعطیلی بورس، اساساً از منظر قانون‌گذار تعریف مشخصی ندارد. به نظر من، یکی از اقداماتی که باید در همین مقطع پیش‌بینی شود، تدوین دستورالعملی مشخص برای شرایط وقوع حوادث غیرمترقبه ژئوپلیتیک است. به‌عنوان‌مثال، باید قاعده‌ای تعریف شود که در صورت وقوع چنین رویداد‌هایی، شورای بورس یا مقامات مسئول چه اختیاراتی برای توقف معاملات دارند و این توقف حداکثر تا چه بازه زمانی ادامه خواهد داشت. در چنین شرایطی، فعالان بازار سرمایه می‌پذیرند که با یک ریسک سیستماتیک مواجه هستند، اما در مقابل، تکلیف زمانی آن نیز روشن خواهد بود و وضعیت بازار به شرایط مبهم و نامشخص وابسته نمی‌شود.

 

پوشش ریسک با توسعه ابزار‌های مالی 
الگوبرداری ما برای تعطیلی بورس، بیشتر از تجربه بورس روسیه و اوکراین بوده است؛ درحالی‌که آخرین توقف گسترده بورس‌ها در جهان، بنا بر اعلام مسئولان، به دوران جنگ جهانی دوم در سال ۱۹۴۵ بازمی‌گردد. بااین‌حال، در دنیای امروز و با توسعه ابزار‌های مالی و مشتقات، بخش قابل‌توجهی از این ریسک‌ها قابل پوشش است. در بسیاری از کشور‌ها نیز جنگ و بحران رخ داده، بورس‌ها افت کرده‌اند، اما متوقف نشده‌اند. بنابراین توقف بورس اکنون خود به یکی از ریسک‌های مضاعف سرمایه‌گذاری در بازار سرمایه تبدیل شده و لازم است به‌طور دقیق تعریف و مدیریت شود.

 

الزامات بازگشت اعتماد به بورس
به نظر من مؤثرترین راهکار برای اعتمادسازی در شرایط فعلی، ارائه دستورالعمل‌ها و رویه‌های شفاف برای سرمایه‌گذاران است؛ به‌گونه‌ای که سهامداران بدانند در چه شرایطی و برای چه مدت باید منتظر بازگشایی بازار و امکان دسترسی به دارایی یا فروش سهام خود باشند. در بلندمدت نیز کوچک‌تر شدن دولت و کاهش دخالت آن در اقتصاد، یکی از مهم‌ترین عوامل اعتمادسازی در بازار سرمایه خواهد بود. در واقع، شاه‌کلید اعتمادسازی آن است که دولت سایه سنگین خود را بر فعالیت‌های اقتصادی و بازار سرمایه کاهش دهد. 

ازسوی‌دیگر، احیای صنایع و شرکت‌های آسیب‌دیده در کوتاه‌مدت چندان امکان‌پذیر نیست. اگر انتظار داشته باشیم شرکت‌ها با همان شرایط، همان قیمت‌ها و همان وضعیت پیش از آسیب‌دیدگی به فعالیت بازگردند، طبیعتاً به نتیجه نخواهیم رسید. آسیب به شرکت یا صنعت، همانند افت تولید در یک بنگاه اقتصادی، به کاهش سودآوری منجر می‌شود و طبیعتاً باید بر قیمت سهام نیز اثر بگذارد. بنابراین نباید انتظار داشت قیمت‌ها بدون تغییر باقی بمانند؛ درحالی‌که ظرفیت تولید شرکت آسیب دیده است. علاوه بر این، شرکت‌ها و صنایعی که از محصولات این مجموعه‌ها استفاده می‌کنند نیز به‌مرور تحت‌تأثیر قرار خواهند گرفت. در نهایت یکی دیگر از راهکار‌های مؤثر در اعتمادسازی، حرکت به سمت پیوستن به اقتصاد بین‌الملل و حضور فعال در چرخه مبادلات جهانی است؛ موضوعی که مستلزم بازنگری در بخشی از سیاست‌های کلان کشور خواهد بود.

 

اثربخشی اقدامات دولت از تسهیلات تا اوراق 
احسان همتی | کارشناس بازار سرمایه 
در حال حاضر چند تصمیم مهم در دولت اتخاذ شده؛ از جمله انتشار اوراق تبعی، اعطای تسهیلات به اشخاص حقیقی و همچنین تصمیم مربوط به بسته ماندن ۴۲ نماد معاملاتی. به نظر می‌رسد در شرایط فعلی، اقدام متفاوت و خاص دیگری نیز مطرح نیست. اول از همه اوراق تبعی که برای سهامداران حقیقی در نظر گرفته شده، طبیعتاً نوعی اطمینان خاطر ایجاد می‌کند. مشابه همین تجربه در دفعات قبل نیز وجود داشته و معمولاً در کف‌های بازار منتشر شده است. این ابزار باعث می‌شود فضای روانی بازار به سمتی نرود که همه سهامداران حقیقی بخواهند در روز نخست بازگشایی، با شتاب اقدام به فروش سهام خود کنند. در واقع، سهامدار احساس می‌کند اگر فعلاً اقدامی انجام ندهد، حداقل بازدهی سالانه‌ای در حدود ۳۰ درصد خواهد داشت. بنابراین، مهم‌ترین کارکرد این ابزار کاهش فشار فروش در بازار است.

اقدامات دیگری که انجام شده نیز ازاین‌جهت است که همه صنایع و شرکت‌ها به شکل جدی آسیب ندیده‌اند. بحث تسهیلات ۲۰۰ میلیون‌تومانی یا افزایش ضریب اعتبار سهام نیز با این هدف مطرح شده که اگر فعالان بازار نسبت به رشد برخی سهم‌ها یا صنایع دیدگاه مثبتی دارند، ابزار لازم برای افزایش تقاضا در اختیارشان باشد. در مجموع، بیمه سهام و اوراق تبعی با هدف جلوگیری از شکل‌گیری فشار فروش سنگین از سوی سهامداران طراحی شده و تسهیلات اعتباری نیز قرار است زمینه ایجاد تقاضای جدید در بازار را فراهم کند؛ یعنی افرادی که همچنان به رشد قیمت سهام خوش‌بین هستند، امکان خرید بیشتری داشته باشند. در کل، حمایت از بازار اقدام مثبتی است، اما اگر قرار باشد منابع قابل‌توجهی به بازار تزریق شود، به نظر من روز‌های ابتدایی بازگشایی زمان مناسبی برای این کار نیست. این نکته‌ای است که هنوز درباره آن تصمیم نهایی گرفته نشده، اما اهمیت زیادی دارد.

 

دولت منابع را کی تزریق کند؟ 
به نظر می‌رسد اگر دولت یا صندوق‌های حمایتی بخواهند منابعی را وارد بازار کنند، بهتر است این اقدام پس از یک اصلاح قیمتی، مثلاً در محدوده افت ۱۰ تا ۲۰ درصدی بازار، انجام شود تا اثرگذاری بیشتری داشته باشد؛ آن هم با منابعی محدود. ضمن اینکه باید توجه داشت نماد‌های اصلی بازار همچنان بسته هستند؛ بنابراین، اگر قرار است حمایت جدی از بازار صورت بگیرد، بخش عمده منابع باید برای زمان بازگشایی همان ۴۲ نماد اصلی حفظ شود. پیشنهادی مطرح بود مبنی بر اینکه برخی نماد‌هایی که آسیب دیده‌اند، ابتدا با شرایط متفاوتی بازگشایی شوند و سپس کل بازار باز شود. اما در نهایت جمع‌بندی بر این شد که به‌جز همان ۴۲ نماد، سایر نماد‌ها بازگشایی شوند. درباره این تصمیم، شخصاً نقد جدی‌ای ندارم.

 

بازار هنوز ارزنده است 
بازار همچنان از منظر ارزندگی وضعیت مناسبی دارد. اما مسئله این است که اکنون ریسک‌های سیاسی، جنگ و نااطمینانی‌های کلان نیز به متغیر‌های تعیین‌کننده ارزش سهام اضافه شده‌اند. در نهایت، این ریسک‌ها روی صرف ریسک بازار و ارزش‌گذاری سهام اثر می‌گذارند؛ بنابراین، قرار نیست بازار صرفاً به دلیل ارزنده بودن قیمت‌ها، سریعاً به سطوح متعادل بازگردد. گاهی ممکن است بازار برای مدت طولانی در وضعیت ارزنده باقی بماند، بدون آنکه الزاماً رشد قابل‌توجهی را تجربه کند. به بیان دیگر، جذاب بودن قیمت سهام لزوماً به معنای رشد فوری بازار نیست. با این حال، با توجه به افزایش نرخ دلار و تورمی که طی ماه‌های اخیر وجود داشته، بسیاری از شرکت‌ها حتی ممکن است از منظر بنیادی شرایط بهتری هم پیدا کنند و همین مسئله می‌تواند در آینده به شکل‌گیری تعادل ذهنی در بازار کمک کند.

 

چرا بورس نریخت؟ 
محمد میکائیلی | کارشناس بازار سرمایه
من فکر می‌کنم موضوع عدم ریزش بازار پس از بازگشایی دو بخش دارد. یک بخش آن به این برمی‌گردد که پیش از جنگ، شاخص در محدوده‌ای قرار داشت که شاید بتوان گفت ارزش منصفانه آن بین 4.8 تا 5 میلیون واحد بود. بعد از آن افتی را تجربه کرد و مثلاً به محدوده 3.5 میلیون واحد رسید. از طرف دیگر، در این مدت با یک فضای تورمی مواجه بودیم؛ به‌طوری‌که در بازار ملک، مسکن و سایر دارایی‌ها افزایش قیمت را شاهد بودیم. به نظر می‌رسد بازار اکنون بیش از آنکه روی نگاه بدبینانه یا چشم‌انداز مشکلاتی مانند عدم صادرات و مسائل سودآوری تمرکز کند، به فضای تورمی واکنش نشان می‌دهد و تلاش دارد از تورم عقب نماند.

 

فعالان بازار نسبت به ادامه فعالیت شرکت‌ها نگرانی جدی ندارند 
در نهایت، بازار سهام یک اهرم نسبت به دلار دارد. طی چند ماه اخیر افزایش نرخ دلار باعث شده این رشد در سودآوری شرکت‌ها با شدت بیشتری منعکس شود و در نهایت به نفع بازار تمام شود. فکر می‌کنم عمده برداشتی که فعالان بازار امروز نشان دادند این است که نسبت به تداوم فعالیت شرکت‌ها در آینده، نگرانی جدی ندارند؛ هرچند واقعاً نمی‌توان با قطعیت درباره آن قضاوت کرد. ممکن است شش ماه جلوتر، با اتفاقاتی که در پارس جنوبی افتاده، کمبود گاز، برق و به‌طورکلی انرژی، دوباره مسئله تداوم فعالیت شرکت‌ها به یک دغدغه اساسی تبدیل شود. حتی اگر بار دیگر جنگی رخ دهد و مثلاً فقط یک پالایشگاه بزرگ کشور آسیب ببیند، بسیاری از شرکت‌ها دچار مشکل خواهند شد. بااین‌حال، به نظر می‌رسد فعالان بازار امروز تصور نمی‌کنند که از این سمت تهدید جدی‌ای وجود داشته باشد. احتمالاً تصورشان این است که اگر جنگ دیگری هم رخ دهد، زیرساخت‌های کشور به شکل گسترده هدف قرار نخواهد گرفت و همچنین فضای تورمی می‌تواند افت تولید احتمالی شرکت‌ها را تا حدی پوشش دهد. در مورد روند بازار نیز با توجه به اینکه فضای کلی هنوز شفاف نیست، باید منتظر بمانیم تا ببینیم روند مثبت فعلی تا چه زمانی ادامه‌دار خواهد بود. اولین اقدامی که باید انجام شود این است که شرایط باید شفاف‌تر شود. منظور خروج کشور از این وضعیت تعلیق نه جنگ و نه صلح است که فعال اقتصادی بتواند بر اساس یک چشم‌انداز بلندمدت تصمیم بگیرد. در مورد تسهیلات و بسته‌های حمایتی دولت، به نظر من این اقدامات در حوزه خرد چندان اثرگذار نیستند. تجربه هم نشان داده که این سیاست‌ها تأثیر جدی‌ای بر بازار ندارند، چون بخش بزرگی از فعالان خرد در این ابعاد فعالیت نمی‌کنند یا اثرگذاری بالایی بر روند بازار ندارند. از طرف دیگر، محدودیت‌هایی که ممکن است برای فروش حقوقی‌ها اعمال شود یا توقف برخی نماد‌ها، به‌ویژه نماد‌های آسیب‌دیده، احتمالاً کمک کرد که فضای امروز بازار مثبت بماند. اگر آن نماد‌ها امروز باز می‌شدند، می‌توانستند جو منفی ایجاد کنند.
 

رشد سهم گروه‌های غذا و دارو 
نماد‌هایی که روز سه‌شنبه در بازار وضعیت بهتری داشتند، عمدتاً گروه‌های غذایی و دارویی بودند؛ گروه‌هایی که ماهیت تورمی دارند و در این مدت نیز به دلیل افزایش نرخ‌ها مورد توجه بازار قرار گرفته بودند. همین موضوع کمک کرد حتی برخی شرکت‌هایی که به‌صورت غیرمستقیم آسیب دیده بودند امروز وضعیت بهتری داشته باشند. در نهایت، درباره ورود به بازار سرمایه، همچنان همه‌چیز به ارزندگی سهام بستگی دارد. قبلاً شاید می‌گفتیم P/E حدود ۴ مناسب است، اما الان واقعاً نمی‌توان گفت بالاتر از ۲ یا 2.5 جذاب باشد. از طرف دیگر، احتمال افزایش نرخ بهره، تورم و جذابیت بازار‌های رقیب نیز مطرح است. به همین دلیل، بازار سهام برای رقابت با این شرایط باید نسبت P/E پایینی داشته باشد. ضمن اینکه ریسک‌های جدی، به‌ویژه درباره تداوم فعالیت شرکت‌ها و احتمال آسیب به زیرساخت‌های کشور، باعث می‌شود بازار حاضر نباشد برای سهام، P/E بالایی در نظر بگیرد. بنابراین اگر نمادی پیدا شود که P/E حدود 1.5 تا 2.5 داشته باشد، می‌تواند گزینه مناسبی برای سرمایه‌گذاری باشد. بااین‌حال، همچنان مسئله تداوم فعالیت و ریسک آسیب به زیرساخت‌ها یک ابهام جدی است. در مجموع نمی‌توان گفت اوضاع کاملاً مطلوب است، اما برخی گروه‌های خاص مانند دارویی و غذایی همچنان می‌توانند گزینه‌های قابل‌توجهی باشند.

 

بازار ارزنده زیر سایه شرایط تعلیق  
برزو حق‌شناس | کارشناس بازار سرمایه  
در شرایط فعلی، انتظار می‌رفت بانک مرکزی با اختصاص یک خط اعتباری مستقیم به صندوق‌های حمایتی بازار سرمایه، حمایت جدی‌تری از بازار انجام دهد؛ اما فعلاً نشانه روشنی از چنین حمایتی دیده نمی‌شود. بسته‌هایی مانند وام ۲۰۰ میلیون تومانی و بیمه سهام برای سهامداران خرد، تنها می‌توانند بخشی از فشار فروش را کاهش دهند و اثرگذاری محدودی دارند. به نظر می‌رسد مهم‌ترین آسیب واردشده به بازار، از بین رفتن نقدشوندگی است. تعطیلی طولانی‌مدت بازار و توقف معاملات برای حدود ۱۲۰ روز در یک سال گذشته، اعتماد سهامداران را به‌شدت تحت‌تأثیر قرار داده است. حتی اگر بازار با افت باز می‌شد، دست‌کم سهامداران امکان تصمیم‌گیری و معامله داشتند. در مورد ارزندگی سهام نیز، بسیاری از نمادها همچنان ارزنده‌اند، اما ریسک‌های سیاسی، جنگ و نااطمینانی‌های موجود باعث شده صرف ارزندگی، تضمینی برای رشد سریع بازار نباشد. برای بازگشت اعتماد به بازار، مهم‌ترین اقدام، شفاف‌سازی درباره روند بازگشایی بازار، تقویت نقدشوندگی و ارائه حمایت‌های واقعی و هدفمند است. همچنین شرکت‌های آسیب‌دیده مانند فولاد مبارکه باید درباره میزان خسارت، هزینه بازسازی و زمان بازگشت به شرایط عادی گزارش شفافی ارائه دهند. 

 

روزنامه فرهیختگان