به گزارش بانک اول اگرچه تجربه‌های جهانی نشان می‌دهد که بانک مرکزی می‌تواند با بهره‌گیری از ابزارهای غیرمستقیم پولی برای اجرای سیاست پولی در صورت استفاده در دوره‌های مناسب، نتایج موثرتری در مقایسه با دیگر ابزار به‌دست آورد. عملیات بازار باز، تسهیلات قاعده‌مند، نرخ ذخیره قانونی و خرید و فروش ارز از جمله مهم‌ترین ابزارهای غیرمستقیم سیاست پولی در بازار پول است که باید با توجه به شرایط اقتصادی مورد توجه و استفاده قرار گیرد. از سوی دیگر ادبیات مطالعات اقتصادی در سال‌های اخیر نیز موید اثربخشی استفاده از ابزارهای غیرمستقیم است. نتیجه عمده این مطالعات در کشور و تجربیات جهانی نشان می‌دهد که بهتر است بانک مرکزی به جای تعیین مستقیم و دستوری متغیر‌های هدف نظیر نرخ بهره، از طریق ایفای نقش در جانب عرضه و تقاضای بازارهای پول بین‌بانکی، آن را راهبری کند.
به بیان دیگر با ابزار کنترل نرخ سود یعنی عملیات بازار باز، بانک مرکزی اقدام به خرید و فروش اوراق بدهی دولت در این بازار می‌کند.
عملیات بازار باز به‌عنوان مهم‌ترین ابزار غیرمستقیم اجرای سیاست پولی، بیانگر چارچوب نهادی خرید و فروش اوراق بهادار پذیرفته شده توسط بانک مرکزی با هدف تاثیرگذاری بر میزان و قیمت ذخایر بانکها است. در بازار مطرح شده، بانک مرکزی هنگامی که بخواهد در شرایط تورمی اندکی نرخ سود را کاهش دهد، اوراق بدهی را با نرخی بالاتر که برای فروشندگان جذاب است خریداری کرده و در شرایطی که بخواهد انقباضی عمل کند و نرخ سود را در بازار افزایش دهد اوراق را با نرخ جذابی برای خریداران، به فروش می‌رساند. مدیریت بازار پول مطرح شده، علاوه بر نیاز به کارآیی بالا و مناسب در ابزارها و بازارهای مالی، به مدیریت دقیق و انعطاف‌پذیر نیز نیازمند است که نباید از آن غافل بود.
بانکها با دو هدف تامین ذخایر قانونی و توانایی پرداخت‌های بین بانکی، در حساب‌های خود نزد بانک مرکزی وجوهی را نگهداری می‌کنند که به ذخایر معروف است و عملیات ذکر شده با توجه به حجم این ذخایر، بین بانک مرکزی و بانک‌های عامل کشور صورت پذیرفته و همزمان این عملیات موجب سرایت عملیاتی مشابه بین بانکها و مردم در بازارهای مختلف می‌شود و نتیجه نهایی تحت‌تاثیر قرار گرفتن نرخ تورم و نیز حجم فعالیت اقتصادی خواهد بود و این در حالی است که بانک مرکزی در این شرایط از دخالت مستقیم برای کنترل نرخ‌های سود بانکی بی‌نیاز شده و با عملیات بازار باز موجب هدایت نرخ سود به کانال موردنظر خود خواهد شد.
آنچه به‌عنوان نتیجه عملیات فوق یا عملیات بازار باز می‌توان متصور شد، ایجاد همگرایی میان نرخ سود بازار آزاد، نرخ سود بین بانکی و نرخ سود بانکها برای مشتریان خود است. همچنین اجرای عملیات بازار باز، موجب بهبود وضعیت ترازنامه بانکها و افزایش نقدشوندگی دارایی آنها در نتیجه تخصیص بخش مهمی از دارایی بانکها به اوراق بدهی دولت خواهد بود که البته این مورد وابسته به شرایط اقتصادی دولت‌ها در دوره‌های زمانی مختلف و شرایط محیط بیرونی حاکم بر سیاست‌های آنها (اقتصادی و سیاسی) است. این امر موجب خواهد شد تا تسهیلات قاعده‌مند جایگزین اضافه برداشت بانکها از بانک مرکزی شده و در نتیجه کنترل بانک مرکزی بر پایه پولی و نقدینگی تقویت شود.
نکته مهمی که در این میان حائز اهمیت است حجم انتشار اوراق بدهی توسط دولت است. به این معنا که عملیات بازار باز تنها به مفهوم مجاز شدن دولت در انتشار بیرویه اوراق بدهی و از این طریق، گسترش حجم بدهی دولت و بسط بی رویه پایه پولی نیست و انتشار بیرویه اوراق بدهی که در اصل به معنای تاخیر انداختن بدهی‌های دولت است در صورت عدم مدیریت صحیح و پیش‌بینی منابع لازم برای وصول آن، می‌تواند به سرعت حجم نقدینگی بخش خصوصی را افزایش داده و در صورت عدم مدیریت این مورد توسط بانک مرکزی از طریق ابزار بازار باز، منجر به تورمی دور از انتظار شود. باید عنوان کرد در شرایط بروز تورم اولیه، نرخ سود اسمی به‌دلیل تورم شکل گرفته و نیز انتظارات تورمی در بازار بدهی به‌صورت جهشی افزایش یافته و با دادن سیگنال‌های نادرست، سیاست‌گذار پولی و مالی را مجاب به تزریق پول برای جمع‌آوری اوراق بدهی می‌کند که خود این عمل به تشدید تورم اولیه منجر شده و شرایط را برای بروز تورم دور از انتظار مهیا خواهد کرد. به‌طور خلاصه باید پذیرفت که دامنه اثربخشی بازار باز محدود است و نباید از کنترل پایه پولی که بدهی دولت‌ها بخش مهمی از آن است غافل شد.
لذا مدیریت دامنه انتشار اوراق بدهی اصلی است که باید همیشه مدنظر قرار داد و با توجه به هدف ثبات پولی و کنترل تورم، انتشار این اوراق با توجه به توان بازپرداخت بخش عمومی متناسب با رشد اقتصادی و ظرفیت مالیاتی و درآمدی دولت محدود شود.
با در نظر گرفتن یکی از بزرگ‌ترین افت‌های ممکن برای این بازار که در بالا توضیح داده شد، باید این اصل را نیز پذیرفت که عملیات بازار باز تنوع مفیدی برای ابزار مدیریتی بانک مرکزی است و ایجاد یک بازارجدید از طریق این اوراق بدهی به دلیل تنوع بخشیدن در ابزارهای کنترلی برای سیاست‌گذاری پولی و مالی مفید بوده و به این ترتیب بازار اوراق به‌عنوان بازار چهارم اقتصاد می‌تواند موجب بهبود عملکرد بازارهای سه‌گانه کالا، پول و بورس شود.
دیگر افت ممکن برای این بازار متاثر از ساختار نهادهای موثر در اقتصاد ایران است. متاسفانه در کشور ما حجم دخالت دولت در اقتصاد زیاد و بانک مرکزی و سیاست‌های پولی آن که باید مستقل از سیاست‌های مالی دولت در نظام اقتصادی باشد، دنباله‌روی سیاست‌های مالی دولت است که این مورد برگرفته از عدم استقلال بانک مرکزی در ساختار اقتصادی است و نتیجه آن این است که در عمل، خروجی مناسب و موثر بازار اوراق به‌عنوان بازار چهارم اقتصاد (انتقال کامل ابزار سیاستی از کنترل مستقیم نرخ سود بانکی به هدایت آن در یک کانال معقول) منتفی شود.
نکته بسیار حائزاهمیت در بازار باز، وجود بازار غیررسمی یا اقتصاد سایه‌‌ای و تاثیر آن در نرخ سود در بازارهای مختلف است. با توجه به این که نرخ سود بازار بدهی، نرخ سود در بازار آزاد خارج از بانک است، این نرخ از نرخ بازدهی اقتصاد غیررسمی تاثیرپذیر خواهد بود. لذا تا زمانی که اقتصاد غیررسمی وجود داشته و خارج از مدیریت دولت و بانک مرکزی باشد، همگرایی نرخ‌های سود سه‌گانه عنوان شده ضعیف خواهد بود و آنچه حاصل می‌شود، راهبری نرخ سود بانکی توسط نرخ بازدهی و سود در اقتصاد غیر رسمی خواهد بود.
/*مصطفی طهماسبی/استاد دانشگاه و اقتصاددان
پست قبلی
پست بعدی
دیدگاه خود را با ما در میان بگذارید